来源： 上海证券报时间：2015-09-22 10:19
自6月15日A股市场下探至今，沪深股市已连续4个月走阴，两市的IPO功能也因此告停，整个市场乃至宏观经济与微观经济运行，为这场异常波动付出了相当代价。经验需要总结，教训值得记取。尤其在经济进入新常态、在“大众创业、万众创新”需要资本市场有力支持的背景下，市场自身却变成了“软脚蟹”，实在是有违资本市场优化配置资源的固有属性。当下，市场还在修复中，除了运行轨迹外，更需要修复的恐怕是方方面面对市场的看法、态度，是体制机制问题。如何让社会公众投资人恢复信心，让市场的完整功能恢复过来，不辜负难得的历史机遇，需要各方以时不我待的精神，加倍努力，打开A股市场健康发展的新局。
——亚夫
去年9月，李克强总理首次在华为1家企业入选。而股权融资的发展对中美两国之间的创新差距有很大程度的影响。美国发达的股权融资为其新兴产业发展提供了动力。Google、以及Facebook等一大批高科技公司都是在股权融资支持下快速成长起来的。
2014年，有55%的美国PE成功达到或超过其融资计划上限，这个比例为09年以来最高，且融资速度远超前几年。VC融资额也达到298亿美元，同比增长69%。同时，美国PE行业的十年平均净回报率也创纪录的达到14.6%。而中国的股权融资明显处于落后阶段，从相关数据看，2014年中国境内股票市值为6万亿美元，占GDP的58%。美国境内股票市值为30万亿美元，是中国的5倍，占其GDP的比重为125%。与美国相比，中国的股权融资未来还有很大的发展空间。
稳定增长的股票市场是股权融资的源泉
与债权投资以利息作为投资收益不同，股权投资通常通过股权转让或股权分红来获取收益。而VC、PE主要通过股权转让、IPO方式等退出手段获得收益。因此，稳定发展的股票市场是股权投资的基础与保障，也是股权投资资金的源泉。从近十年的情况看，2007年是我国股票市场繁荣的“牛市”。2007年沪市一举冲上6124点，相伴而生的则是IPO的迅速扩张，非金融企业境内股票社会融资规模达到了4333亿元人民币，是2006年的1536亿的三倍，2005年339亿的12.8倍。数据显示，代表股权市场繁荣程度的A股年成交量与代表股权融资规模呈显著的正相关作用。股票市场的繁荣使得社会资金大量涌入，为企业IPO提供了先决条件。而IPO作为PE投资的主要退出方式，它的繁荣使得PE投资人获得更高的投资回报而产生更高的投资激励。
我国股权融资与PE行业发展主要面临三方面困难。首先是募集资金难。我国本土LP主要是上市公司、企业以及机构投资者。随着我国经济增速放缓、各行业的整体收益都不高。由此，LP缺乏投资资金，进而VC/PE募资不足。由于资本账户仍旧处于管制状态，国外LP投资成本过高，并存在一定的壁垒。另外，尽管中国概念曾经成为国际LP的青睐对象，但近几年来，由于我国LP投资回报率较低，加上美国经济复苏势头强劲，投资于我国市场的PE已经渐渐失去原有的吸引力。
其次是退出难。我国PE的退出渠道几乎就是IPO。但现在排队上市的企业达600多家，而受此次“股市异常波动”影响，IPO已经暂停。同时海外市场对中概股的印象跌入冰点，多家拟海外上市的企业也暂停了该计划。
最后是盈利水平不断下降。根据相关统计数据，过去十年中，LP（有限合伙人）只从中国PE手上拿回了所投资金的30%，而同一时期的美国，这个数字是200%。也就是说，尽管中国经济增速远超美国，投资于中国市场的PE目前仍旧处于亏损阶段，长此以往，不仅会使得PE丧失投资于我国创新企业的积极性，更会使得投资于国内市场的PE融资困难增加，从源头截断了我国创新创业企业的融资通道，给“大众创业、万众创新”战略带来巨大挑战。
健康发展股票市场推动股权融资
股票市场作为股权融资的源泉和金融资源有效配置的平台，对经济增长和创新升级具有越来越不可替代的重要作用。根据美国私募股权投资协会的统计，PE退出方式中，IPO占30%，清算占32%，股权转让占38%。收益情况来看，IPO收益率超过7倍，股权转让只有2倍。由此看来，IPO是能最大化PE收益的退出手段。而从历史数据来看，IPO的规模与股市走势有很强的正相关性。所以，稳定增长的IPO需要平稳健康发展的股票交易市场，股市是激发权益投资的火车头，只有股市健康发展，其他权益投资资金才愿意投入创新创业企业。
2014年下半年以来，随着市场对我国经济改革升级的良好预期，股市逐渐升温，在财富效应的带动下，居民开始逐渐增加权益类资产的配置。繁荣的股市随后激烈了VC、PE投资的迅猛增长。“互联网+”等科技项目成为股权融资市场资金追逐的热点。然而由于市场的迅猛发展与相关制度的不完善，导致股市自6月15以来暴跌4成，酿成严重的“异常波动”，投资者信心遭受打击。股权融资市场由于IPO的暂停也面临着严重的不确定风险。
面对失灵的市场，政府通过干预暂时稳定了股市。通过此次“异常波动”政府监管部门和投资者都应该进行深刻反思。为何我国股市长期以来一直处于短暂暴涨、长期大跌的动荡状态？我国已成为世界第二大经济体，为何股票市场规模一直与经济规模不相称？根本原因还是在于我国股市没有形成良性的造血机制。上市企业大股东不断从股票市场上获得低成本资金，我国经济也获得高速发展，但股票市场却没有相应的回报。在自身造血不足的情况下，IPO、定向增发、大股东减持等不断从股市抽血。多年来，仅有的几次短暂“牛市”均是场外增量资金推动下的流动性“牛市”，一旦增量资金无法满足市场抽血，股市及迅速由“牛市”暴跌成“熊市”。因为A股市场没有基本的稳定之“锚”。
长期以来，A股平均股息率不到1.5%，尚不及一年定期存款利息的一半。因此，A股市场投资者不管是机构还是散户都无法也不指望通过长期价值投资来获得超过定期存款的收益，大多数都是希望赚一笔就走，就算割肉离场也不愿意长期投资股市获得稳定回报。这就是我国股市“短暂牛市巨幅震荡、长期熊市低迷”的根本原因。台湾证券交易所董事长薛琦以我国台湾的经验举例说，台湾证交所的上市公司一年利润相当于台湾地区GDP的11%，其中65%都分红给投资者，而其中又有85%是现金。因此，机构投资者非常愿意参与进去。我国A股要明确股利发放政策。股市平均股利回报是市场最后的稳定之“锚”。当市场平均股利回报高于存款回报，投资者长期投资股市的意愿才会被激发和稳定住，股市才能健康稳定发展壮大，否则股市只能是“击鼓传花”的赌博游戏。同样这个“锚”也可以作为股市监管的重要参考指标。
科技创新是一国经济发展的重要源泉和推进力量，在经过30多年的改革开放后，中国经济已经进入中等收入行列中，为防止落入“中等收入陷阱”，寻找中国经济持续稳定发展的新突破口，我们必须毫不动摇地坚持“大众创业，万众创新”的发展战略。
从金融支持角度说，需要大力发展股权融资来使创新创业企业获得匹配的资金支持，繁荣健康的股票市场正是激励股权投资的先决条件。而要维持股票市场的稳定发展，就需要明确股利发放政策，维护好平均股利回报这个股市稳定之“锚”。
